万华化学集团股份有限公司成立于1998年12月20日，2001年上市，是一家全球化运营的化工新材料公司，依托不断创新的核心技术、产业化装置及高效的运营模式，为客户提供更具竞争力的产品及解决方案。

　　万华化学始终坚持以科技创新为第一核心竞争力，持续优化产业结构，业务涵盖聚氨酯、石化、精细化学品、新兴材料四大产业集群。所服务的行业主要包括：生活家居、运动休闲、汽车交通、建筑工业、电子电气、个人护理和绿色能源等。

　　作为一家全球化运营的化工新材料公司，万华化学拥有烟台、宁波、四川、福建、珠海、匈牙利六大生产基地及工厂，形成了强大的生产运营网络；此外，烟台、宁波、北京、北美、欧洲五大研发中心已完成布局，并在欧洲、美国、日本等十余个国家和地区设立子公司及办事处，致力于为全球客户提供更具竞争力的产品及综合解决方案。

　　公司主要从事聚氨酯(MDI、TDI、聚醚多元醇)，乙烯、丙烯及其下游 HDPE、LLDPE、 PP、PVC、丙烯酸、环氧丙烷等系列石化产品，SAP、TPU、PC、PMMA、有机胺、ADI、 水性涂料等精细化学品及新材料的研发、生产和销售。其中 MDI、TDI 是制备聚氨酯最主要的原料之一，聚氨酯具有橡胶、塑料的双重优点，广泛应用于化工、轻工、纺 织、建筑、家电、建材、交通运输等领域。公司现已发展成为极具竞争优势的聚氨酯、 石化、精细化学品及新材料供应商，全球领先的 MDI 供应和服务商，全球 TDI、ADI、 聚醚、TPU 等产品主流供应商。公司进入丙烯、乙烯产业，逐步做大石化产业集群。 大力培育高技术、高附加值的精细化学品及新材料产业集群，通过技术创新，构建上下游一体化竞争优势，提升客户多元化、差异化产品供应和服务能力。

　　公司在已经建成烟台、宁波、匈牙利三大一体化化工工业园的基础上，按照化工产业的“园区化、一体化、高端化、规模化、绿色化、全球化”的定位，加大了产业投资，开拓了福建、眉山新布局，为万华的发展拓展了空间。

　　大宗异氰酸酯分为 MDI 和 TDI 两类。受新冠疫情影响，2020 年全年需求波动较 大，中国疫情得到有效控制，特别是下半年下游需求快速恢复，中国 MDI 需求仍保持正增长。万华 MDI 产能、产品质量行业领先，优势在于单套规模大、建设成本低、一 体化程度较高，具有全球核心竞争力。公司依托领先的光气化技术和卓越运营优势， 在烟台、欧洲 BC、福建拥有 TDI 装置产能，产能资源布局更加合理，产品质量、一体化产业链竞争能力达到行业领先水平，成为全球主流的 TDI 制造商。2020 年 3 月 2 日 万华化学与福建石油化工集团有限责任公司签署万华化学福建产业园投资合作协议， 按照 80%:20%持股比例合资成立万华化学(福建)有限公司，整合、续建 40 万吨/年 MDI 及苯胺配套项目;收购福建省东南电化股份有限公司的 TDI 装置，并计划扩能至 25 万吨/年;此举进一步巩固和提升了异氰酸酯行业的竞争优势，有利于行业健康有 序、良性发展。

　　聚醚多元醇是聚氨酯产业另一关键原料，与异氰酸酯有极强的协同效应。依托公司全球化、技术领先、产业链高度集成、产品营销渠道高度协同等竞争优势，公司在聚醚业务领域已经发展成为家电、家居、汽车、涂料等下业的核心供应商，成为中国市场领先、世界一流的聚醚多元醇供应商。

　　石化业务目前主要发展 C2、C3 和 C4 烯烃衍生物。国内乙烯、丙烯需求巨大，2020 年中国乙烯表观消费量约 3200 万吨，丙烯约 3800 万吨，乙烯、丙烯供应依然存在较 大缺口，对外依存度较高。万华拥有乙烯产能 100 万吨/年，丙烯产能 75 万吨/年， 依托技术创新优势，在 PP/丙烯酸/丁醇/环氧丙烷等丙烯一级衍生物的基础上，向下 发展具有独特优势的改性 PP、高吸水树脂 SAP、新戊二醇 NPG、聚醚多元醇、MIBK、 异佛尔酮等更为精细、附加值更高的产品，现已成为国内重要的乙烯、丙烯及衍生物 制造商。

　　通过建设世界级 PO/MTBE 装置，公司进入异丁烯及衍生物领域，该产业链自主研发的一部分产品将陆续产业化。万华第二套环氧丙烷装置-PO/SM 装置也将计划于 2021 年下半年建成投产，以及 POCHP 中试装置中交，都标志着万华 PO 产业集群已经 初步形成，通过扩大 PO 产能，进一步支持万华聚醚产业，做强做大聚氨酯产业链。

　　公司继续推进与全球主流 LPG 供应商的战略合作，从原料端降低风险，保证了供 应的稳定性;与战略供应商签订造船协议，从运输端提供物流保障;与下游大客户全 面合作，从市场端锁定客户资源。

　　万华百万吨乙烯产业链项目于 2020 年 11 月建成投产，目前运行良好。公司还将 拓展更多的烯烃下游高附加值衍生产品，成为中国重要的烯烃及衍生物供应商。该项 目补齐了万华聚氨酯产业链最关键的原料和副产物利用的链条，对于万华烟台工业园 上下游产业链一体化具有重要意义，使万华烟台工业园真正成为全球最具竞争优势的 聚氨酯制造基地。

　　近年来，公司在精细化学品及新材料板块投入了大量的研发和营销力量进行技术 和市场开发，2020 年该板块相关产品均跻身行业前列。万华是国际先进的 TPU 供应 商，产品广泛应用于鞋材、线缆、汽车、电子及医疗等应用领域;特种胺业务深耕环氧固化剂等领域，并逐步拓展到风电复合材料、美缝剂等新的应用领域;PC 二期装置 建成投产，已具备 21 万吨/年的 PC 供应能力，未来将进一步技改扩大产能，推动行业影响力不断提升;IP-IPN-IPDA-IPDI 产业链 2020 年实现全面复产，产品组合更丰 富，更好地为客户提供服务;尼龙 12 等重点项目按节点顺利推进。

　　为响应国家“禁塑令”要求，万华在四川眉山规划建设 6 万吨/年 PBAT 生物降解聚酯项目，满足国内对生物降解材料的需求。2020 年，万华四川一期改性塑料项目正式投产，二期工程正式开工建设。万华四川基地将在万华向化工新材料行业战略转型 的过程中发挥重要的作用。

　　从各个子产品的数据来看，聚氨酯、石化和精细化学品产品的营收都在增长，但毛利率都有所下降。其中，石化产品的毛利率变动最大，20年毛利率直接腰斩。从销量情况看，除了石化产品下降，其他两个系列的产品的生产量和销量都是增加的。

　　2010年净利润15亿，2020年净利润100亿，10年时间增长5.7倍，年复合增长率21%。

　　特点：净利润常常不随着营业收入的增长增长，这一点与龙佰集团相似。盈利数据与成长数据都呈现较大的波动，有周期性特点，是一只周期成长股。

　　估值方面，2021年预计净利润240亿，目前市值3200亿，15倍PE，比较低估。从短期来看，化工股看周期，长期看成长，目前行业在上行周期，根据企业的历史经营情况，利润不太会出现大幅下降，21年净利润大幅提升后，后续一段时间内大概率是在这一水平波动。假设后续3-5年利润维持在250亿左右，给予30倍估值，市值可达到7000亿，还有一倍的上涨空间，就企业本身来说可以建仓，但基于以下个人原因：

　　（1）仓位中的中国巨石与该企业同属化工行业，相关性较高，财务数据方面也较相似，且已有较重的仓位，目前不适合持有太多同类型标的

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